11/12/2007

תעודות סל הן אפיק חובה למשקיע הקטן שרוצה לנהל את תיק ההשקעות שלו בעצמו. תעודות סל מאפשרות לכם לבנות תיק השקעה מאוזן, עם פיזור רחב, ללא השקעה גדולה של זמן ומאמץ. לפני שתחליטו איזה תעודות הסל תיכללנה בתיק ההשקעות שלכם עליכם לקבוע מהי הקצאת הנכסים (Asset Allocation) שמתאימה לכם. או במלים אחרות איזה חלק מהתיק שלכם יושקע באג"ח, איזה חלק במניות ובאיזה סוגי מניות אתם רוצים להשקיע (מניות ישראליות, מניות בארה"ב, בסין וכיוב'). אולם גם לאחר שהחלטתם מהי הקצאת הנכסים שמתאימה לכם, ישנו מגוון רחב של תעודות סל, והבחירה ביניהן איננה פשוטה.

כללי המיון המקובלים לבחירת תעודות סל שעוקבות אחרי מדדי מניות הם דמי הניהול ומדיניות חלוקת הדיבידנדים. אולם השאלה המהותית יותר, לדעתנו, היא האם המחיר של תעודת הסל סביר? האם אתם קונים אותה בזול או ביוקר?

כמובן ששערה של תעודת הסל איננו מספק שום אינפורמציה על מחירה. גם תשואות העבר שלה אינן אומרות הרבה. תשואת עבר גבוהה, מראה לכל היותר, שמחיר התעודה עשוי להיות יקר מידי.

אז איך בכל זאת ניתן לדעת אם מחיר התעודה סביר או לא?

תעודת סל היא קבוצה של מניות שלגבי כל אחת מהן ניתן לקבל אינדיקציה על מחירה באמצעות מכפילי רווח והון. לפיכך אם נשקלל את מכפילי הרווח וההון של כל המניות שמרכיבות את תעודת הסל נקבל מכפיל רווח ומכפיל הון לתעודת הסל. מכפילים אלה יכולים לתת אינדיקציה האם מחירה של תעודת הסל סביר.

איך מוצאים את מכפילי הרווח וההון של תעודות הסל?

אתרי המניות האמריקאים מספקים מידע מקיף על תעודות סל שנסחרות בארה"ב ונקראות ETF

( ETF – Exchange Traded Funds ).

נעזרנו בבסיס הנתונים של www.IndexUniverse.com וחיפשנו ETF שעוקבות אחרי מדדי מניות זהים או דומים למדדים שאחריהן עוקבות תעודות סל ישראליות. מכפילי הרווח וההון של ה- ETF המתאימות נותנות קירוב טוב למכפילים של התעודות הישראליות ובאמצעותם ניתן לבחון את מחירן.

בחלק מהמקרים אין ETF שעוקב בדיוק אחרי אותו מדד שאחריו עוקבת התעודה הישראלית. אולם, כאשר חלק גדול מהמניות שנמצאות במדד שאחריו עוקב ה- ETF נמצאות גם במדד שאחריו עוקבת התעודה הישראלית, מכפילי הרווח וההון של ה- ETF יכולים לשמש קירוב סביר למכפילים של התעודה הישראלית.

בנוסף לאמור לעיל, כללנו גם ETF שאין להם תעודות סל מקבילות בישראל, אבל יכולים לשמש הזדמנות השקעה מעניינת למשקיע הישראלי.

רכישת ETF זהה לרכישה של ני"ע בחו"ל וניתן לבצע אותה באמצעות האינטרנט, מכל מערכת מסחר של בנקים או ברוקרים פרטיים.

להלן מוצגות טבלאות שמדרגות תעודות סל עפ"י פרמטרים שונים שיכולים לתת אינדיקציה למחיר התעודה.

הפרמטרים שמוצגים בכל טבלה הם:

מדד בחו"ל – המדד אחריו עוקב ה- ETF.

קוד ה- ETF – בבורסות האמריקאיות.

מכפיל רווח (P/E) – מכפיל הרווח של חברה הוא היחס בין מחיר המניה שלה לרווח הנקי למניה. מכפיל הרווח של ה- ETF הוא ממוצע של מכפילי הרווח של החברות שנכללות במדד, משוקלל לפי משקלן במדד. הרווח למניה מחושב ל- 12 החודשים האחרונים עפ"י דוחו"ת שהתפרסמו ב- 31/10/2007.

מה המשמעות של מכפיל הרווח?

מכפיל הרווח הוא הערך ההפוך לתשואת הרווח של המניה – הרווח הנקי מחולק במחיר המניה. תסתכלו למשל על שלושה מכפילים: 5, 10 ו- 20. מניה שנסחרת במכפיל 5 נותנת תשואת רווח של 20%; מניה שנסחרת במכפיל 10 נותנת תשואת רווח של 10%; מניה שנסחרת במכפיל 20 נותנת תשואת רווח של 5%.

לכאורה נראה שיש כאן פרדוקס, מי ירצה להשקיע במניה שנותנת תשואת רווח שנמוכה מהתשואה של אג"ח חסר סיכון? למרות זאת מכפילי הרווח הממוצעים בשוק נעים בין 12 ל- 17 ומבטאים תשואת רווח של 8% עד 6%.

כדי להסביר תופעה זו נסתכל קודם כל על האופן שבו נקבע המחיר של אג"ח לא צמוד בשוק ההון. מחירי האג"ח נעים ביחס הפוך לשער הריבית במשק. שעור התשואה לפדיון של האג"ח משקף את שער הריבית במשק בתוספת פרמיית סיכון מתאימה. כאשר התשואה לפדיון של האג"ח שווה לריבית הקופון, האג"ח תיסחר במחיר ששווה לערך הנקוב שלה. כאשר שער הריבית במשק יורד מחיר האג"ח יעלה מעל לערכה הנקוב והתשואה לפדיון תהיה נמוכה יותר מריבית הקופון.

(להסבר מלא על חישוב התשואה לפדיון של אג"ח הקליקו כאן).

באופן מקביל מחירי המניות נקבעים ע"י שני גורמים:

1. שעור התשואה שדורשים המשקיעים עבור השקעתם במניה. כמו באג"ח שעור תשואה זה נקבע ע"י שער הריבית במשק בתוספת פרמיית סיכון מתאימה.

2. המקביל של ריבית הקופון הוא התשואה להון הצפויה של החברה (ROE) שהיא הרווח הנקי הצפוי של החברה ביחס להון העצמי שלה. כאשר המשקיעים צופים שהתשואה להון תהיה גבוהה הם מצפים לקבל דיבידנד יותר גבוה, או לחליפין, מצפים שהרווח הנוסף יושקע בחזרה בפעילות החברה ויגדיל את הדיבידנד העתידי.

מהי פרמיית הסיכון שנדרשת עבור השקעה במניות?

מחקרים שבדקו את פרמיית הסיכון על השקעה במניות לאורך זמן הראו שהיא נעה בין 5%-8% מעל הריבית של אג"ח ממשלתי חסר סיכון לטווח ארוך. מחקר עדכני שבדק תשואות של מניות במשך תקופה של כ- 80 שנה מצא פרמיית סיכון של 6.5%.

התשואה של אג"ח שחר לטווח ארוך עומדת היום על כ- 6%, ולפיכך אנו מעריכים ששיעור התשואה שנדרש עבור השקעה במניות הוא 12.5%.

מה קורה כאשר התשואה להון הצפויה של החברה שווה לשיעור התשואה הנדרש ע"י המשקיעים. במקרה כזה אפשר להראות שתשואת הרווח של המניה (הערך ההפוך של מכפיל הרווח) תהיה שווה גם היא לשיעור התשואה הנדרש ע"י המשקיעים. במצב זה המשקיעים במניה אינם מצפים שרווחי החברה יגדלו מעבר לשיעור הגידול הנורמלי הנובע מהשקעה של הרווח הצבור.

במקרה כזה, כאשר התשואה שדורשים המשקיעים היא 12.5%, מכפיל הרווח יהיה 8.

כדאי לשים לב שהמכפיל אינו קבוע לארוך זמן. כאשר הריבית במשק עולה, התשואה שנדרשת ע"י המשקיעים גם היא עולה ומכפיל הרווח ירד בהתאם.

כאשר התשואה הצפויה להון של החברה גבוהה יותר מהתשואה שנדרשת ע"י המשקיעים, מכפיל הרווח גדל, מכיוון שמשקיעים מוכנים לשלם יותר עבור הסיכוי לרווח עתידי גבוה יותר (שימו לב להקבלה עם האג"ח, כאשר ריבית הקופון גבוהה יותר מהריבית בשוק, מחיר האג"ח עולה מעל לערך הנקוב שלה).

להסבר פורמלי (כולל קצת נוסחאות) על הקשר בין מכפיל הרווח לתשואות הקליקו כאן.

מכפיל הון (P/B) – מכפיל ההון של חברה הוא היחס בין שווי השוק שלה להון העצמי. מכפיל ההון של ה- ETF הוא ממוצע של מכפילי ההון של החברות שנכללות במדד משוקלל לפי משקלן במדד. ההון העצמי הוא עפ"י דוחו"ת שהתפרסמו ב- 31/10/2007.

ערך שיווי המשקל של מכפיל ההון הוא 1. במצב זה מחיר השוק שווה להון העצמי. ערכו של מכפיל ההון גבוה מ- 1 כאשר לחברה יש תשואה להון צפויה גבוהה יותר משעור התשואה שדורשים המשקיעים.

(אם אתם מעוניינים להתעמק בקשרים בין מכפיל ההון ומכפיל הרווח, ולא פוחדים מנוסחאות, הקליקו כאן).

תשואת דיבידנד – תשואת הדיבידנד של חברה הוא סך הדיבידנד שחילקה החברה ב- 12 החודשים האחרונים, מחולק בשווי השוק של החברה. תשואת הדיבידנד של ה- ETF הוא ממוצע תשואות הדיבידנד של החברות שנכללות במדד משוקלל לפי משקלן במדד. הדיבידנד מחושב לשנה האחרונה עפ"י דוחו"ת שהתפרסמו ב- 31/10/2007.

תשואה להון (ROE) – הרווח הנקי של החברה ביחס להון העצמי שלה. מחושבת כיחס שבין מכפיל ההון (P/B) למכפיל הרווח (P/E).

תשואה להון צפויה – בהנחה ששיעור התשואה שדורשים המשקיעים עבור השקעה במניות הוא 12.5%, חישבנו את התשואה להון הצפויה של תעודת הסל, באמצעות מכפילי הרווח וההון ותשואת הדיבידנד.

מדד לסבירות הציפיות – המדד מחושב כהפרש בין התשואה להון הנוכחית לתשואה להון הצפויה (שהיא פונקציה של מחיר תעודת הסל). הפרש גדול מצביע על כך שמחיר תעודת הסל הוא אטרקטיבי.

תסתכלו לדוגמה על הטבלה של תעודות סל על מדדי מניות בארה"ב:

ETF שעוקב אחרי מדד מניות MSCI קנדה (קוד ני"ע EWC) נסחר במכפיל 17.5 והתשואה להון הנוכחית שלו היא 21.1%. התשואה להון הצפויה, שחושבה באמצעות המכפילים, היא 13.6% ולכן מדד סבירות הציפיות שלו הוא גבוה יחסית ועומד על 7.6%.

לעומתו ETF שעוקב אחרי מדד מניות SP 500 (קוד ני"ע SPY) נסחר במכפיל 17.0 והתשואה להון הנוכחית שלו היא 17.1%. התשואה להון הצפויה היא 15.3% ולכן מדד סבירות הציפיות שלו הוא נמוך מאוד ועומד על 1.7%.

המסקנה מכך היא, שלמרות שמכפילי הרווח של שתי התעודות כמעט זהים, מחירה של התעודה שעוקבת אחרי המדד הקנדי זול יותר ממחירה של התעודה שעוקבת אחרי המדד האמריקאי.

מדד בישראל - כאשר ה- ETF עוקב אחרי המדד שאחריו עוקבת גם תעודת הסל הישראלית המדד בישראל זהה למדד בחו"ל. לעומת זאת, תוכלו לראות בטבלה שלהלן ש- ETF שעוקב אחרי שוק הקנדי עוקב אחרי מדד MSCI קנדה (קוד EWC), בעוד שתעודת הסל קסם קנדה עוקבת אחרי מדד SP TSX.

תעודת סל ישראלית – תעודת הסל הישראלית הזהה, או הקרובה ביותר ל- ETF.

התאמת נתונים - טובה: כאשר ה- ETF עוקב אחרי אותו מדד; בינונית: כאשר ה- ETF עוקב אחרי מדד אחר עם חפיפה מסוימת במניות; אין: כאשר אין תעודה ישראלית שמקבילה ל- ETF.

לטבלאות הדירוג של תעודות הסל, שרלוונטיות לתאריך כתיבת הסקירה, הקליקו כאן

רוצים לקבל את הטיפים של INBEST באופן קבוע? השאירו פרטים וכנסו לרשימת התפוצה שלנו.

יש לכם שאלות? רוצים הבהרות לגבי נושא מסוים? כתבו לנו.

אנו עושים מאמץ להביא לכם טיפים מקצועיים שיביאו לכם תועלת. עם כל זאת הטיפים אינם מהווים המלצה להשקעה וכפופים לתנאי השימוש באתר INBEST.